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凭栏欲言:结构性杠杆置换或将戛然而止,重回全面去杠杆

盛世危言 鹰盲 679浏览 0评论

引言:

二季度央行例会认为,当前我国经济基本面良好,经济增长保持韧性,总供求总体平衡,增长动力加快转换。内需对经济的拉动不断上升,外贸依存度显著下降,应对外部冲击的能力增强。

由此看,会议或趋向认为外贸重要度降低,支持政策可能会有所减弱,叠加贸易战影响,外贸行业局势或会恶化

央行会议的宽松倾向也喻示央行暂时放弃加息选项,适时入市拉升汇率管理贬值预期成为必选,或将动用逆周期因子。

摘自笔者6.29日文章《解析:央行措辞更改,从保持流动性合理稳定到保持流动性合理充裕》

7.3日,预判兑现。

01

逆周期管理?

从股市动向看,沪深两市连续流出资金,按逻辑来说,股市流出资金将对汇市形成冲击,而近两日人民币实际汇率却大幅升值。

7月3日,美元兑离岸人民币一度升值超500点,半小时不到连续失守6.70、6.71、6.72和6.73四道关口,刷新近1年以来新低。

随之,央行正副行长发声力挺人民币。

潘功胜表示,中国国际收支和跨境资金流动基本平衡,外汇储备充足,近些年来积累了丰富的经验和充足的政策工具,我们有基础、有能力、有信心保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

这也是近期人民币贬值以来央行官员首次对人民币表态。

(实质性重点词汇,黑体加深)

潘功胜表态中或强调将以充足的外汇储备和政策工具维持人民币汇率在某一区间内双向波动。

下午,央行官网发布“易纲行长就近期外汇市场情况接受《中国证券报》记者采访”的新闻稿。易纲表示,央行正在密切关注近期外汇市场的波动,这主要是受美元走强和外部不确定性等因素影响,有些顺周期的行为。

易纲强调,当前中国经济基本面良好,金融风险总体可控,转型升级加快推进,经济进入高质量发展阶段,国际收支稳定,跨境资本流动大体平衡。

“我国实行的是以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。多年来的实践证明,这一制度行之有效,必须坚持。”易纲称。

对于货币政策下一步走向,易纲表示,将继续实行稳健中性的货币政策,深化汇率市场化改革,运用已有经验和充足的政策工具,发挥好宏观审慎政策的调节作用,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定

易纲的表态同样强调了政策工具、有管理的、保持人民币在某一区间内的双向波动的态度。

其额外强调了近期汇率有顺周期行为,或隐喻央行将动用逆周期管理。

随着两位行长的表态,在岸离岸人民币绝地反击,迅速反弹。

逆周期管理即可打爆对赌空头,也可安抚普通居民换汇行为。为下一轮政策空间扫清障碍。

02

6月15日美国征税清单的公布。6月16日中国宣布反击措施。

随后美国威胁将制裁额度再扩大2000亿。

随着7月6日制裁日的逼近,市场上的担忧情绪浮现。

6月19日,股市异动。随之中国央行6月24日实施定向降准,宽松加码,且并未跟随美联储加息。笔者曾在文章中判断美联储加息后,央行或会保持基础利率不加息,MLF象征性加息;但实际基础利率未加息,也没有象征性加息行为。表明了央行加码宽松态度。

央行加码宽松使得中美利差收窄,已经有脱离“舒适区间”的苗头,央行偏松的货币政策和美国紧缩的货币政策逆向而行,人民币贬值压力进一步加大。

自6.19日以来,人民币美元汇率十一日连贬。

03

贬值带来的外储流失减少了基础货币,从而对冲了央行宽松效果。使得货币政策无效化。由此看,央行不存在主动贬值的故意。无论是从央行二季度例会表态,还是从最近的央行正副行长表态看,央行的货币政策都未体现出加息紧缩动向。

管理调控汇市将主要依赖于央行的逆周期管理。逆周期管理将消耗存量外储,外储的缩减将同步减少基础货币。

央行二季度例会中透露出加大开放吸引外资的趋向,此举带来的外资流入可补充外储。或在央行设想中,外资流入所带来的基础货币投放可对冲逆周期管理所带来的基础货币损失。而汇率的连续贬值则必然会增加外资流入的顾虑,在实质上减少外资流入。如基础货币损失不能由外资流入进行对冲,则必然会影响到央行宽松效果,使得货币政策部分失效或完全失效。

而央行既然动用了逆周期管理,则短期内或将不会继续释放宽松信号,否则将加大逆周期管理难度。随着贸易战的即将到来和美联储进一步加息时间节点的临近,逆周期宽松空间将越发有限,逆周期宽松节点也将越行越远。

宝贵的逆周期宽松节点或将一闪而逝。对企业进行杠杆置换的货币支持力度或将消失。结构性杠杆置换或将戛然而止,重回全面去杠杆。

04

无论从贸易战来看还是从国内宽松动向来看,人民币汇率或存在部分贬值预期。而汇率压力的出清或将有两种方案

  • 1)急速跳贬,使得资金来不及出逃,同时伴随大幅加息,稳定货币含金量以维持国内金融环境的稳定。但需考虑国内经济环境是否能承受大幅加息。
  • 2)小幅急贬——使得资金没有时间出逃——拉升汇率管理预期——打爆空头及打消居民换汇想法——形成某一区间的双向波动——等待预期稳定——小幅急贬——循环。

需考虑是否有足够的外储存量用以管理预期,优点为加息压力较小,加息压力可逐步释放。

05

特朗普政府连续的经济政策体现出一种国际化的倒退,未来外部需求空间或将缩减。

而鉴于中国政府的高负债,政府投资用以拉升经济的空间也将萎缩。

拉动经济的三驾马车中,未来的中国经济出路只能在内需。或需以减税来培养内需,辅以增加居民财产性收入(如利息收入等)。减税将带来政府收入减少,政府或需同时面对收入减少和负债较高。如何解决?需要政治智慧。

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